scarica l'app
MENU
Chiudi
06/01/2020

Le regole per creare partenariati

Formiche - Marco Vulpiani*

ECONOMIA
Il motivo principale del gap infrastrutturale è l'inefficace e inefficiente allocazione di risorse pubbliche alle infrastrutture, che tende a ridurre al minimo gli interventi in grandi opere. Gli strumenti per facilitare e incentivare le forme di partenariato pubblico-privato sono diversi e piuttosto variegati. Del resto la ricerca di queste soluzioni appare un percorso obbligato, considerato che ci troviamo in condizioni di risorse finanziarie pubbliche scarse per il Paese e per la collettività Uno studio condotto recentemente dal team Infrastructure and capital project di Deloitte Italia, La remunerazione delle opere infrastrutturali a partenariato pubblico privato , ha mostrato che se si analizzano le modalità di realizzazione e di gestione delle infrastrutture a livello europeo, in ciascuno dei settori analizzati, non vi sono sostanziali differenze in termini di modelli adottati per la remunerazione delle infrastrutture. Un investitore straniero interessato a investire in un Paese europeo non lo farà mai in un progetto con un rendimento atteso inferiore a quello coerente con il profilo di rischio che lo caratterizza e, pertanto, preferirà altre opportunità in Europa. Anomalie di questo tipo disincentivano quindi i nuovi investimenti. Tuttavia, si può ritenere che tali anomalie possano essere determinate da fattori contingenti e come tali possano esse re sanate. Ad esempio, nel caso dell'Italia, il modello di riferimento per la stima del costo del capitale si basa, per una delle componenti, sul cosiddetto risk free rate , stimato sulla base del rendimento dei titoli di Stato, che recentemente risultano influenzati dal quantitative easing che determina acquisti massivi a tassi inferiori a quelli che sarebbero coerenti con il profilo di rischio del Paese. Pertanto, tali tassi non incorporano il reale rischio Paese. Applicando il modello per la stima del costo del capitale senza aggiustamenti per il rischio Paese, viene a determinarsi la già citata incoerenza tra costo del capitale stimato e rischio Paese reale. È evidente che incongruenze come questa possano essere facilmente rettificate con adeguati aggiustamenti al costo del capitale per tener conto del reale rischio Paese. Ma, come dicevamo, anomalie di questo tipo, per quanto disincentivanti per investitori privati, non possono essere considerate le (uniche) cause del gap infrastrutturale. Il motivo principale ritengo sia l'inefficace e inefficiente allocazione di risorse pubbliche alle infrastrutture, che tende a ridurre al minimo gli interventi in grandi opere. La scarsità di risorse non dovrebbe essere tuttavia un elemento ostativo, ma solo un elemento di complessità da dover gestire. Se mancano risorse pubbliche è evidente che queste potrebbero essere compensate con un maggior contributo di risorse private. Ma per coinvolgere maggiormente i soggetti privati è necessario pianificare, sin dalle prime fasi, la realizzazione dell'opera con strumenti che prevedano un coinvolgimento strutturato e ordinato del soggetto privato (modelli di partenariato pubblico-privato). Le risorse private disponibili per investimenti infrastrutturali nel mondo sono in questo periodo estremamente significative. Molti dei fondi di investimento più importanti, infatti, si stanno orientando verso questo settore perché in un contesto finanziario sempre più turbolento, un business come quello relativo alla realizzazione e gestione di una infrastruttura a bassa volatilità di ricavi, rappresenta un investimento in grado di bilanciare il portafoglio di investimenti. Si pensi al caso dell'acquisizione in Italia della società Italo da parte del fondo Global infrastructure partners (Gip). Il fondo ha pagato multipli pari a circa 14 volte l'Ebitda in un settore dove in media ci si attesta su circa sei volte. È evidente come tale scelta sia stata guidata da altre ragioni, che vanno oltre quella strettamente finanziaria del singolo investimento, ma da logiche di portafoglio che possono portare anche a incrementare il prezzo pagato per singolo investimento. Le leve di coinvolgimento del soggetto privato possono essere molte, ma sicuramente le condizioni devono essere fair in termini di remunerazione ed entità del rischio. Ad esempio, se per gestire un'infrastruttura dei trasporti in concessione (come un'autostrada) il rischio di domanda è tutto in capo al soggetto privato, tale rischio dovrà essere remunerato in modo adeguato. Bisogna tuttavia prestare attenzione, poiché, qualora queste forme di remunerazione vadano tutte in tariffa, alla fine ricadranno sul fruitore del servizio, ovvero sui consumatori. Per cui il soggetto pubblico, nel definire le adeguate forme di remunerazione, dovrebbe ricercare il giusto trade off tra remunerazione in tariffa e altre forme di garanzia che non ricadano direttamente nella tariffa ma, ad esempio, nella spesa pubblica impiegata per remunerazioni da elargire nel lungo termine. È ovvio che nell'implementazione di progetti di partenariato pubblico-privato la fase di pianificazione è fondamentale. Non a caso il legislatore, nell'articolo 183 del Codice degli appalti, nella realizzazione di nuove infrastrutture prevede che il Piano economico finanziario (il cosiddetto Pef) venga attestato da un esperto esterno (una società di revisione o un istituto finanziario). Tuttavia, come tutte le pianificazioni, esse potranno, a consuntivo, risultare sbagliate. Eventuali errori di previsione possono ripercuotersi sul soggetto privato, sul soggetto pubblico, o come spesso succede, su entrambi. Esempi significativi sono il caso dell'allargamento dell'autostrada AP-7 in Spagna, una delle principali arterie autostradali del Paese. Tale infrastruttura è stata voluta dal governo per risolvere potenziali problemi di traffico ed è stata realizzata da Abertis solo a fronte di una garanzia sul traffico previsto. A causa della recente crisi in Spagna, il traffico ha avuto un forte declino con forte riduzione di fatturato e di cassa. È scattata la garanzia a beneficio di Abertis ma tra le due parti è partito un contenzioso - tuttora in corso - superiore a un miliardo di euro. Azioni tese a uniformare le modalità gestionali delle infrastrutture a livello europeo, potrebbero aiutare a trovare risorse da destinare alla realizzazione di nuove infrastrutture. Da valutare anche le forme innovative di contribuzione agli investimenti. Anche azioni tese a ridurre l'onere fiscale a carico del concessionario, ad esempio posticipando i pagamenti delle imposte, possono avere un impatto significativo sulla redditività complessiva di un progetto. Soprattutto per progetti ad alto esborso di capitale per i primi anni. Altra leva sulla quale si può agire per incentivare nuovi investimenti è il cosiddetto valore di subentro a fine concessione. In alcuni casi non è previsto, in altri ben normato (come nelle reti a gas). Il valore di subentro impatta molto sulla redditività del concessionario e non è a carico del soggetto pubblico. Lo paga infatti il soggetto privato che a scadenza eventualmente subentra. Non è chiaro pertanto perché in alcuni casi tale valore non sia previsto invece di essere utilizzato come leva negoziale da parte del soggetto pubblico. Un'altra leva, infine, può essere rappresentata dall'eventuale allungamento o rinnovo, alla scadenza, della concessione. Vi sono evidentemente delle complessità giuridiche da dover gestire, ma in caso di investimenti straordinari resisi necessari durante il periodo concessorio (ad esempio gli adeguamenti sismici), si potrebbe analizzare come utilizzare questa leva per evitare una ulteriore forma di contribuzione (e quindi di esborso) per il soggetto pubblico. Se da un lato interventi contributivi più flessibili rendono più debole e complessa la tenuta legale degli accordi, dall'altra consentono al progetto di adattarsi meglio all'evoluzione del mercato e delle esigenze infrastrutturali, rendendo più agevole il processo di sviluppo delle stesse. Nello studio Deloitte, ad esempio, si è evidenziato un contesto molto diversificato rispetto alla frequenza di aggiornamento del costo del capitale utilizzato per determinare la tariffa. Una frequenza di aggiornamento maggiore riduce il rischio macroeconomico ed è sicuramente auspicabile per evitare asimmetrie all'interno dei Paesi europei. Gli strumenti per facilitare e incentivare le forme di partenariato pubblico-privato sono diversi e piuttosto variegati. Del resto, la ricerca di queste soluzioni appare un percorso obbligato, considerato che ci troviamo in condizioni di risorse finanziarie pubbliche scarse per il Paese e per la collettività. Se si vuole innescare un meccanismo virtuoso di ripresa degli investimenti necessari per colmare il gap infrastrutturale bisogna, tuttavia, favorire l'adozione di meccanismi fair di attribuzione dei rischi e della relativa remunerazione che siano di mutua soddi sfazione per entrambi i soggetti. Tra l'altro, come accennato, ci troviamo in un contesto finanziario globale assai favorevole, con un surplus di risorse private disponibili e particolarmente interessate alle infrastrutture. Si stimano fondi infrastrutturali inutilizzati superiori a 150 miliardi di dollari. Non avviare questo processo virtuoso potrebbe rappresentare un'occasione mancata.
_"La scarsità di budget non dovrebbe essere un elemento ostativo. Se mancano risorse pubbliche è evidente che queste potrebbero essere compensate dal privato. Ma per coinvolgerli è necessario pianificare la realizzazione dell'opera con strumenti che prevedano una presenza strutturata e ordinata del soggetto"_
Forme di remunerazione in Europa
_"Un investitore straniero interessato a investire in un Paese europeo non lo farà mai in un progetto con un rendimento atteso inferiore a quello coerente con il profilo di rischio che lo caratterizza e, pertanto, preferirà altre opportunità. Anomalie di questo tipo disincentivano quindi i nuovi investimenti"_
Quantificazione della remunerazione del capitale nei diversi settori considerati
_"Una leva per incentivare nuovi investimenti è il valore di subentro a fine concessione, che impatta molto sul concessionario e non è a carico del pubblico. Lo paga il soggetto che a scadenza eventualmente subentra. Non è chiaro perché in alcuni casi tale valore non sia utilizzato come leva negoziale da parte del pubblico"_
Periodo tariffario nei principali Paesi europei

Foto: *Head of valuation, modelling & economic services presso Deloitte